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　　近日，《中国金融》杂志2026年第6期刊发彭博亚太区主席李冰署名文章《深化债券市场互联互通机制》。

　　《中国金融》杂志创刊于1950年，是中国人民银行主管、中国金融出版社主办的权威金融专业期刊。以下为文章全文。

　　当前，全球资本市场正经历深度调整。主要经济体利率环境快速变化，传统核心资产波动加大，全球投资者对资产配置的稳定性、多元化和风险分散提出了更高要求。在这样的背景下，人民币债券的发行有助于丰富全球金融体系中的人民币资产供给，对提升中国金融市场稳定性和国际影响力具有积极意义。

　　截至2025年11月末，中国债券市场存量规模为194万亿元，位居全球第二。境外机构在中国债券市场的托管余额为3.6万亿元，占总托管余额的比重为1.9%。市场机制、基础设施与产品体系持续完善，跨境使用场景不断拓展，使中国债券市场在全球金融体系中的影响力稳步提升，成为国际投资组合中不可忽视的重要组成部分。

　　与市场规模扩张同步推进的，是中国债券市场对外开放方式的持续演进。近年来，中国在风险可控的前提下，稳步提升跨境投资的便利化水平，通过制度安排改善境内外市场之间的连接效率。以“债券通”“互换通”和人民币债券回购安排为代表的一系列互联互通机制，为全球投资者参与中国债券市场提供了更加透明、高效的参与路径和系统配套方案。

　　值得关注的是，这种开放并非局限于投资通道的拓展，而是围绕投资、风险管理和流动性等关键环节，逐步推动市场功能的对接与协同。中国债券市场的开放正在呈现出更加鲜明的制度型开放特征，在全球金融格局调整的背景下，中国债券市场的进一步发展与对外开放，不仅提升了市场自身运行质量，也为全球投资者提供了更加成熟的市场生态。

　　中国债券市场始终是观察金融高水平开放进程的重要窗口。回顾过去十余年的发展历程，债券市场的对外开放经历了一个循序渐进的过程：从最初解决境外投资者“能否进入”的问题，到不断完善投资渠道、结算安排和信息披露，再到近年来更加注重市场功能与制度协同，开放的内涵和目标都在持续演进。

　　在较长一段时间内，债券市场的对外开放以“通道式”开放为主要特征，即通过明确、可控的制度安排，为境外投资者提供进入市场的路径。这一阶段有效扩大了投资者范围，提升了人民币债券的国际可见度，也为债券市场融入全球投资版图奠定了基础。但随着境外参与程度不断加深，市场运行中对风险管理、流动性支持以及交易效率的需求日益凸显，单一维度的开放已难以满足长期资本配置的实际需要。

　　近年来，互联互通机制的持续深化，标志着中国债券市场正在迈入一个新的发展阶段。这一阶段的核心变化，在于开放的重点不再局限于投资准入，而是逐步延伸至市场运行的关键功能环节。这也体现了在高水平开放背景下，对金融市场长期稳健运行的更高要求。围绕投资、风险和流动性管理等核心要素，多层次、多维度的互联互通体系逐渐形成。

　　具体来看，债券投资渠道的持续优化，为境外投资者参与中国债券市场提供了稳定基础；风险管理工具的逐步引入，使跨境投资具备更完善的对冲条件；流动性管理的不断完善，则提升了人民币债券资产的变现能力和资金使用效率。这些要素在统一的制度框架下协同演进，共同构成投资、风险管理和流动性相互支撑的运行闭环。

　　在这一协同框架下，中国债券市场的开放开始呈现出显著的“1+1+1＞3”效应，推动中国债券市场从通道式开放向制度型开放转变。

　　债券市场互联互通机制的持续推进，体现出金融市场对外开放思路的转变。制度型开放更加注重市场规则、基础设施和功能体系之间的协调与衔接，通过规则的透明化和标准化，投资者能够基于清晰的政策预期和连续的监管环境开展长期资产配置。

　　在这一逻辑下，互联互通机制围绕债券市场核心功能逐步展开，通过在投资、风险管理和流动性等关键环节建立联接机制，境内外市场由简单联接逐步走向更深层次的融合。

　　各项互联互通机制在统一框架下相互衔接，逐步覆盖债券市场运行的不同环节。这种设计安排有助于在扩大开放的同时兼顾市场稳定与风险可控，也为境外投资者逐步了解境内市场规则、深度参与创造了条件。

　　基础设施层面的对接，为机制协同提供了重要支撑。这一体系的稳健运行，依托于中国外汇交易中心、中央结算公司和上海清算所等内地金融基础设施与中国香港地区的债务工具中央结算系统、香港交易所等机构的联通，以及彭博等境外电子交易平台的深度参与，为境外投资者提供了与国际市场一致的交易体验。通过在交易指令传输、债券托管登记及清算结算等关键环节实现系统直连，显著提升了跨境资产流转的安全与效率，有效降低了投资者的合规与操作成本。

　　在这一过程中，香港发挥了互联互通中的关键枢纽作用。作为全球领先的离岸人民币枢纽和国际金融中心，香港在市场规则、法律环境和投资者结构等方面与国际市场高度接轨，同时又与内地金融体系保持紧密联系。借助互联互通机制，香港为境外投资者提供了与国际接轨的合规与法律环境，便利境外投资者在参与中国境内债券市场的同时，平衡资金流动效率与风险管理需求。同时，香港也依托互联互通机制的持续深化，推动自身角色从单一提供入市渠道的“超级联系人”，向提供深度配套服务的“超级增值人”转型升级，在风险隔离、法律适用和跨境监管协调方面发挥独特作用。

　　总体来看，互联互通不仅在于扩大市场边界本身，更在于通过功能协同提升市场整体运行质量。这种方案设计为后续互联互通机制发挥作用奠定了基础，也构成债券市场对外开放体系的重要支柱。

　　在制度型开放框架下，“债券通”“互换通”与人民币债券回购安排分别围绕投资、风险管理和流动性管理等关键环节展开，构成当前债券市场互联互通体系的重要组成部分。

　　债券通“北向通”是债券市场互联互通体系中最早落地的机制，主要承担跨境投资通道的功能。它为境外投资者提供了进入内地债券市场的安全、便利路径，通过简化跨境开户程序，引入国际通行的托管模式并优化信息获取渠道，提升了境内债券市场与国际市场的制度兼容性，降低了投资者的操作复杂性与合规对接成本。

　　在投资通道拓展的同时，“互换通”着力补齐跨境风险管理的关键环节。该机制在不改变境内外操作习惯的前提下，首次让境外机构参与内地利率衍生品市场。随着交易品种的日益丰富和清算效率的持续提升，“互换通”不仅让人民币债券“可买”，风险管控也更为完善。风险管理工具的完善，为境外投资者将中国债券投资转变为长期配置增添了底气。多元化的市场参与者通过“互换通”进行交易，有助于进一步完善利率传导机制，并提升市场预期管理的有效性。

　　人民币债券回购安排则聚焦于流动性管理。通过回购机制，市场参与者可以在持有债券的同时进行高效融资，平衡资产配置与资金调控。这种与国际接轨的融资功能，不仅有效缓解了境外投资者的压力，也推动了人民币债券向全球高流动性资产转型，使其成为投资者在全球范围内灵活调配资金资源的关键工具。同时，存量资产的活力得到进一步释放，有助于提高债券市场整体运行和资金配置效率。

　　上述三项机制分别从投资准入、风险管理和流动性支持等不同维度入手，形成中国债券市场全方位开放的功能闭环，是推动制度型开放的关键支柱。它们在功能定位上各有侧重，为境内外市场参与者提供了更为完整的参与条件，也为后续市场机制之间的协同运行奠定了基础。

　　随着“债券通”“互换通”和人民币债券回购安排的相继落地并不断完善，中国债券市场互联互通正从单项机制发挥作用，逐步走向多机制协同运行，其协同效应的释放使境内外市场参与者能够在更完整的制度框架下参与中国债券市场。

　　协同效应的形成也体现在市场运行质量的整体提升上。当投资、风险管理和流动性机制相互配合时，市场参与者的行为更加稳定，长期资金的参与意愿也随之增强，有助于改善市场结构和资金期限分布。在这一过程中，价格发现机制的有效性和风险分散能力同步提升，市场运行的稳定性和韧性进一步增强。

　　从跨境视角看，多机制协同有效抹平了境内外市场的操作差异。境外投资者在进入市场、管理风险和调配资金时，能够在相对一致的规则架构下实现衔接，因此降低了投资者的合规和转换成本。这不仅提升了单一机制的使用效率，也增强了整体互联互通体系的可持续性。

　　更为重要的是，三大机制的协同运行，使人民币债券的资产属性得到进一步提升。通过投资渠道、风险管理工具和流动性机制的相互配合，人民币债券逐步具备国际投资者进行长期配置所需的基础条件，其在全球资产配置体系中的吸引力也随之提升。

　　面向未来，债券市场的互联互通仍具有广阔的发展空间。特别是在全球金融环境复杂多变、资本流动更加审慎的背景下，互联互通的深化需要在制度完善、工具建设和国际合作等多个层面持续推进。

　　首先，在政策和制度层面，互联互通有望在现有框架下进一步延伸和细化，重点可围绕跨境投资的实际需求，持续提升规则的透明度和可预期性；加强不同机制之间的信息衔接和流程协调，提升整体运行效率。

　　其次，随着跨境参与主体和投资规模的扩大，市场对利率、信用等多维度风险管理工具的需求将持续上升。继续丰富衍生品工具，将有助于提升市场的韧性和稳定性，也有利于吸引更多长期资金参与，改善投资者结构。

　　最后，中国债券市场需要吸引更多国际做市商、资产管理机构和长期投资者。通过构建多元化的参与者结构，利用不同类型机构在风险偏好与投资策略上的差异性，进而增强债券市场在不同利率周期下的运行稳定性与韧性。

　　从长远来看，互联互通的深化也将与国际金融合作不断交织。通过与主要金融中心和市场开展更深层次的沟通与协作，逐步探索规则互认和实践对接，有助于提升人民币债券资产的全球可达性和流通度，为国际投资者配置人民币资产提供更加顺畅的路径。

　　当前，中国金融市场正处在新的发展阶段。债券市场通过互联互通机制，搭建出一套投资、风控与融资互相支撑的功能体系，便利国际投资者深度参与中国债券市场，这一实践为“十五五”期间金融高质量发展提供了极具参考意义的“债券市场样本”——通过基础设施联通，在风险可控的前提下，实现制度型开放与市场效率的同步提升。

　　展望未来，随着制度型开放不断深化，通过进一步完善互联互通机制、提升市场功能协同，中国债券市场有望在服务实体经济的同时，更加深度地融入全球金融体系。在“十五五”这一关键时期，持续释放制度协同潜力，将有助于推动中国债券市场实现更高水平的开放与发展，并在全球金融格局演进中发挥更加积极的作用。

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